Обзор экономической ситуации в странах СНГ

Наиболее важным событием в этих трех странах СНГ за последние три месяца, возможно, стал заметный рост политической нестабильности. Для Украины, где противостояние двух главных политических лагерей идет уже давно, это не ново, а для России и Казахстана — довольно неожиданно. В последних двух странах высокий уровень политической стабильности инвесторы считали одним из основных благоприятных факторов макроэкономического развития, даже если она и обеспечивалась отсутствием реформ.

Новая политическая среда во всех трех странах, характеризуемая меньшей предсказуемостью будущего развития, повышает и без того значительные инвестиционные риски в связи с традиционно большой зависимостью России, Украины и Казахстана от колебаний цен на сырье на мировом рынке. С макроэкономической точки зрения три страны стратегически остаются заложниками перспектив глобального экономического роста. Если он продолжится и спрос на сырье сохранится относительно высоким, то России, Украине и Казахстану, безусловно, удастся оправиться от макроэкономических проблем без больших потрясений. Однако если мировая экономика и в дальнейшем будет ослабевать, то политическая стабильность всех трех государств попадет под давление.

Казахстан, с нашей точки зрения, обладает наибольшей макроэкономической стабильностью. Он является одним из лидеров в реформировании собственной экономики, тогда как благодаря жесткой фискальной политике правительства — одной из причин недавних протестов — Казахстан обезопасил себя от возможных внешних шоков. Вместе с тем потенциал для дальнейшей реализации экономических реформ и стимулирования высоких темпов роста остается ограниченным. Россия, напротив, обладает наибольшим в этой группе стран потенциалом экономического роста посредством реформ и не в последнюю очередь потому, что за несколько минувших лет наблюдается мало прогресса в данном направлении. Мы по-прежнему позитивно оцениваем темпы экономического роста в России, поскольку считаем, что российские власти предпримут энергичные попытки в области реформ, как только завершатся президентские выборы (март 2012 г.). Между тем, для Украины перспективы политической и макроэкономической стабильности сохраняются туманными, поскольку страна остается заложником успеха нелегких переговоров с внешними сторонами и примирения противоборствующих сил на внутренней политической арене.

Что ожидает Россию после выборов

Еще три месяца назад возможные политические перемены в России не являлись волнующим для многих вопросом. Решение Владимира Путина баллотироваться в президенты воспринималось бизнес-кругами и инвестиционным сообществом как признак стабильности, даже если она поддерживалась за счет сохранения статуса— кво. Хотя необходимость реформ была очевидной, они оставались скорее в сфере желаемого, чем действительного.

Неожиданный рост массовых политических протестов, последовавших за декабрьскими выборами в Госдуму, удивил многих политических обозревателей. Власти, которые изначально склонны были игнорировать протесты, в конечном счете вынуждены были отреагировать, при этом президент Дмитрий Медведев выступил с инициативой значительных либеральных изменений в российской политической системе. Новая политическая обстановка также существенно осложнила для правящей элиты предвыборную кампанию, заставив включить в популистскую программу либеральные цели. Рост протестных настроений непреднамеренно явился архиважным фактором, подчеркнувшим значимость реформ в закоснелом и малоэффективном российском государстве и его социально-экономических структурах. Необходимость долгосрочных реформ перестала быть лишь несбыточной мечтой, перейдя в приоритетные задачи высших эшелонов власти, включая премьер-министра Владимира Путина и президента Дмитрия Медведева.

Судьба реформ в России может проясниться в течение двух–трех месяцев, когда политические и популистские ограничения, связанные с предвыборной кампанией, канут в лету. Однако пока преобладающие макроэкономические тенденции в России создают впечатление хрупкой стабильности и замедления экономического роста.

Промпроизводство в России, по оценке Росстата, выросло на 4,7% год к году в 2011 г., в точности совпав с нашим прогнозом. Между тем динамика промпроизводства в месячном сопоставлении указывает на значительный спад. Учитывая более высокие, чем прогнозировалось, темпы роста промпроизводства в ноябре, мы ожидали, что годовой показатель превзойдет нашу оценку. В декабре прошлого года промпроизводство в России выросло на 2,9% относительно ноября и лишь на 2,5% к декабрю 2010 г. Показатель в годовом сопоставлении оказался наименьшим с октября 2009 г. С поправкой на сезонность рост промпроизводства значительно ускорился — в декабре 2011 г. он составил 0,1% к предыдущему месяцу, в то время как в ноябре он отсутствовал вовсе, а в октябре 2011 г. составил 0,8% к сентябрю.

Замедление промпроизводства в декабре 2011 г. обусловлено двумя главными факторами: сокращением производства в энергетике и обрабатывающей промышленности. Ввиду теплой погоды в декабре 2011 г. выработка электроэнергии сократилась на 5,1% в годовом сопоставлении. Рост в обрабатывающей промышленности ограничился 3,3% в годовом сопоставлении в связи со снижением производства в потребительском секторе и строительстве, а также в производстве станков и оборудования.

Спад в промпроизводстве также сопровождался значительным замедлением роста сельхозпроизводства, которое упало с 39,9% в ноябре до 3,8% год к году в декабре 2011 г., завершив таким образом действие эффекта низкой сравнительной базы, свидетельствующего о росте ВВП в 3К11 и кардинальном изменении в динамике продовольственной инфляции. В прошлом году объем транспортировки грузов сократился почти вдвое — с 6,9% в 2010 г. до 3,4% год к году в 2011 г.

С позитивной стороны стоит отметить, что официальная статистика за декабрь 2011 г. указывает на рост инвестиционной активности и потребительского спроса в конце прошлого года. В декабре 2011 г. инвестиции в основной капитал увеличились на 8,9% в годовом сопоставлении, опередив наш прогноз и консенсус и доведя рост по итогам года до 6,2% (6,0% год к году в 2010 г.). В последнем месяце 2011 г. отмечается внушительный рост розничного торгового оборота — на 9,5% к декабрю 2010 г., что является самым высоким показателем с октября 2008 г., в то время как реальные заработные платы повысились на 4,9% за этот же период. Уровень безработицы не поддался традиционному для конца года повышению и составил минимальные 6,1%.

Недавний всплеск потребительского спроса, на наш взгляд, носит временный характер, и в 2012 г. основным локомотивом роста российской экономики станет увеличение инвестиций в основной капитал в условиях реформ в послевыборный период. По нашим оценкам, ВВП России в нынешнем году вырастет на 3,9% по сравнению с 2011 г., объем инвестиций увеличится на 8,8%.

Одним из самых благоприятных изменений в макроэкономике, произошедших в прошлом году, стало ощутимое замедление инфляции. В 2011 г. индекс потребительских цен в России поднялся лишь на 6,1% год к году, оказавшись ниже нашей оценки, консенсуса и официального прогноза правительства. Инфляция стала самой низкой с момента распада СССР 20 лет назад.

Выдающийся успех в сфере контроля над ценообразованием во многом объясняется взаимовлиянием нескольких благоприятных тенденций. Одна из них — эффект сравнительной базы, заявивший о себе после масштабной засухи в России в 2010 г. В результате сельхозпроизводство побило рекорды, а рост цен на продовольствие, как и индекса потребительских цен, существенно замедлился. Следующим фактором стало сокращение расходов госбюджета, что позволило России впервые за два года исполнить его с профицитом (вопреки началу предвыборного цикла). Перенос очередного повышения энерготарифов с января на июль 2012 г. может способствовать еще более впечатляющим результатам в сфере контроля над инфляцией, благодаря которому в 1П12 инфляция может составить 5% (или меньше) год к году.

В прошлом году цены производителей в России поднялись до 12% год к году, что ниже нашей оценки и прогноза рынка. Во многом это объясняется замедлением роста цен производителей в декабре 2011 г., когда оптовые цены повысились лишь на 0,2% к ноябрю в связи с медленным ростом цен производителей в обрабатывающем секторе, в частности в химической промышленности. В нефтеперерабатывающей промышленности оптовые цены на бензин снизились на 4,5% в месячном сопоставлении, что произошло впервые с марта 2011 г. Их снижение в основном произошло благодаря непосредственному давлению государства на нефтепроизводителей, что также способствовало удешевлению розничных цен на бензин на 0,3% месяц к месяцу. Учитывая недавно достигнутое соглашение между правительством и крупными нефтедобывающими компаниями в России о «замораживании» цен на бензин и нефтепродукты в первые два месяца 2012 г., мы ожидаем дальнейшего замедления цен производителей. В текущем году, по нашим оценкам, они вырастут на 11,2% по сравнению с 2011 г.

Согласно предварительным данным ЦБ РФ, в 2011 г. у России был прочный платежный баланс. В прошлом году экспорт увеличился на 30,2% по сравнению с 2010 г. до $521 млрд, а импорт вырос на 30% до $323 млрд Сальдо торгового баланса страны достигло $198 млрд (+30% год к году), а сальдо счета текущих операций в прошлом году приблизилось к $101 млрд (на 43,8% превысив соответствующий показатель 2010 г.). Золотовалютные резервы России в 2011 г. прибавили $12,6 млрд — меньше, чем годом ранее, когда они на $36,8 млрд

Наблюдающийся на протяжении всего 2011 г. отток капитала привел к дефициту баланса движения капитала в размере $75,3 млрд, что почти втрое превышает дефицит 2010 г., составивший $25,5 млрд Чистый отток капитала из России, по оценкам ЦБ РФ, в 2011 г. достиг $84,2 млрд ($37,8 млрд в одном только 4К11). Увеличение оттока капитала в последнем квартале года, по нашему мнению, объясняется совокупностью таких факторов, как погашение внешнего долга частного сектора, усилившиеся опасения относительно темпов роста глобальной экономики, будущее еврозоны и отсрочка реализации инвестпроектов из-за начала предвыборной кампании.

Улучшение состояния платежного баланса России объясняется двумя основными причинами. Первая — благоприятные цены на нефть, в среднем достигшие рекордного годового уровня 2011 г. ($109,3/барр. марки Urals). Вторая — ослабление потребительского и инвестиционного спроса в экономике на фоне усилившейся встревоженности по поводу темпов роста внутренней и глобальной экономики, а также стагнирующего роста реальных доходов населения и бюджетных расходов. Мы ожидаем, что в текущем году платежный баланс России останется в профиците, хотя, вероятно, и в меньшем размере.

Совокупный внешний долг России, по предварительным данным ЦБ РФ, увеличился на $50 млрд, или на 10,2% по итогам 2011 г., на 1 января 2012 г. составив $538,9 млрд В прошлом году внешний долг России сократился на $1 млрд до $33,6 млрд, а долг ЦБ РФ снизился на $0,3 млрд до $11,7 млрд Рост внешнего долга всецело обусловлен увеличением долговой нагрузки частного сектора. Внешний долг российских банков вырос почти на $20 млрд до $164 млрд, а долг нефинансового сектора увеличился на $31,5 млрд до $329,7 млрд

Эти данные свидетельствуют о том, что в 4К11 совокупный внешний долг не снижался. Фактически в последнем квартале года он вырос почти на $12 млрд из— за увеличения задолженности банковского и корпоративного секторов. Это означает, что отток частного капитала преимущественно не был обусловлен погашением долга и вызван, скорее всего, внутренними проблемами России (например, неблагоприятным инвестиционным климатом, ростом политической напряженности, волатильностью, привнесенной с мировых рынков), заставившими многих инвесторов забрать свои средства из стран с развивающимися экономиками.

Украина: экономика остается заложницей внешних факторов

Приговор, вынесенный в декабре 2011 г. бывшему премьер-министру Украины Юлии Тимошенко, по обвинению в преступлениях против государства (за подписание невыгодных контрактов с Россией о поставках природного газа) стал причиной серьезной политической нестабильности на Украине. Суд над Ю. Тимошенко воспринимался многими партнерами Украины, в том числе официальными лицами ЕС, как политически мотивированный. Это, в свою очередь, существенно осложнило украинским лидерам переговоры с внешними спонсорами страны.

При том, что украинские власти сохраняют оптимизм относительно своих возможностей по сохранению бюджетно-финансовой и экономической стабильности страны в текущем году, очевидно, что без глубоких преобразований Украине будет сложно обслуживать как бюджетный дефицит, так и дефицит счета текущих операций. Надежда на получение новых траншей внешней помощи, способной помочь сбалансировать бюджет, опирается лишь на успешный исход переговоров между Украиной и МВФ. Однако МВФ ясно дал понять, что предоставление новых средств возможно лишь в случае сокращения расходов украинского правительства. К одной из сфер таких сокращений относятся субсидии на поставки природного газа населению. С учетом предстоящих осенью текущего года выборов на Украине правительство и президент Виктор Янукович не торопятся предпринимать какие-либо непопулярные меры.

В этой связи основной акцент во внешней политике Украины был перенесен на переговоры с Россией. Украина настаивает на снижении цен на поставляемый российский газ, однако Россия однозначно заявила о нежелании предоставлять какие-либо преимущества (и расторгать действующий контракт с Украиной, подписанный в свое время Ю. Тимошенко), если украинская сторона не готова, в свою очередь, пойти на уступки. Россия, в частности, заинтересована в получении контроля над газотранспортной системой Украины. В то же время, Юлия Тимошенко опубликовала недавно заявление с призывом ко всем своим сторонникам и представителям оппозиции рассматривать любой шаг, направленный на ослабление контроля над газотранспортной системой страны, как «предательство» интересов государства.

Для характеристики нынешнего состояния переговоров между Украиной и е? зарубежными партнерами больше всего подходит определение «тупиковое». Выход из сложившейся ситуации, вероятнее всего, мог бы быть найден в результате прорыва на переговорах с Россией. По крайней мере, последние сообщения о них дают основания предположить, что на них был достигнут определенный прогресс.

Между тем, в долгосрочном плане экономика Украины остается заложницей развития политической ситуации как внутри страны, так и на мировой арене. Внешние счета текущих операций Украины по-прежнему отражают сильную зависимость экономики страны от доходов, получаемых за счет экспорта сырьевых товаров (в частности, металлов и угля), оборудования и другой продукции обрабатывающей промышленности, основной объем экспорта которых приходится на страны СНГ, причем, главным образом, на Россию.

Макроэкономические данные Госкомитета по статистике Украины за 2011 г. продемонстрировали три отчетливых тенденции: высокий потребительский спрос, заметное замедление темпов развития реального сектора и рекордно низкий уровень потребительской инфляции. Однако судя по статистике, практически отсутствует прогресс при решении структурных проблем, на которые экономика страны наталкивается уже на протяжении многих лет, и в первую очередь, проблемы двойного дефицита в Украине. Согласно опубликованным недавно официальным прогнозам, в 2011 г. бюджетный дефицит составит 1,7% ВВП. По оценкам Национального банка Украины (НБУ), дефицит счета текущих операций за 9М11 будет равен $5,5 млрд, что соответствует росту данного показателя на 1080% год к году. Согласно заявлению НБУ, дефицит текущего счета страны за 12 месяцев достиг 5,1% ВВП.

В 2011 г. темпы роста украинской промышленности составляли в среднем 7,3% год к году, что ниже 11%-ной отметки, зафиксированной в 2010 г. Однако в декабре темпы прироста промышленного производства сместились в отрицательную область (-0,5% год к году), что произошло впервые с октября 2009 г. В значительной степени это было обусловлено спадом производства в обрабатывающей промышленности (-1,1% год к году в в декабре), в рамках которой такой ключевой сектор как металлургия испытывал сильное давление, связанное с рецессией мировой экономики.

В то же время, потребительский спрос на Украине оставался высоким в прошлом году: объем розничных продаж вырос на 14,7% год к году (против 7,6% в 2010 г.), а размер реальных зарплат увеличился за 11М11 на целых 8,5% год к году. На фоне хорошего урожая темпы роста ИЦП снизились в декабре до 4,6% год к году, что можно считать впечатляющим показателем, если вспомнить, что в июне 2011 г. рост цен составлял 11,9% год к году.

Казахстан: на фоне увеличения политической нестабильности рост практически прекратился

В середине декабря 2011 г. политическая стабильность в Казахстане ослабела после массовых беспорядков и столкновений с полицией, произошедших в небольшом городе Жанаозене (с населением около 90 тыс.человек), в результате которых, как сообщалось, погибли и получили ранения десятки человек. Правительство Казахстана в спешном порядке ввело в регионе режим чрезвычайного положения.

Вспышка беспорядков, на самом деле, стала неожиданной для западной части Казахстана, которая является центром бурного развития нефтегазовой отрасли и где годовой размер доходов на душу населения существенно выше среднего уровня по стране. В столкновениях с представителями властей приняли участие бывшие и нынешние работники компании «Узеньмугайгаз», местного подразделения казахской компании «КазМунайГаз», акции которой котируются на Лондонской фондовой бирже.

События в Жанаозене произошли на фоне продолжавшейся на протяжении 6 месяцев стачки и протестов местных работников нефтяной отрасли, требовавших повышения зарплат и выступавших против увольнения сотен сотрудников нефтяной компании. Ситуация обострилась после того, как стало известно, что зарплата гастарбайтеров из Китая во много раз превышала суммы, выплачивавшиеся местным рабочим.

Политическая стабильность в Казахстане являлась основным фактором, привлекавшим иностранных инвесторов, несмотря на отсутствие в стране демократических свобод и высокого уровня концентрации власти в руках президента. Теперь ситуация со стабильностью оказалась под вопросом.

Парламентские выборы, прошедшие в Казахстане в середине января 2012 г., стали еще одним событием в политической жизни, вызвавшим вопросы относительно политического устройства в стране. Это были первые выборы, проходившие по новым правилам, которые позволяли второй партии получить свое представительство в парламенте даже в том случае, если е? представители не смогут пройти 7%-ный барьер. Изменения избирательного законодательства были инициированы в ответ на критику со стороны ОБСЕ и других международных организаций, утверждавших, что однопартийная парламентская система в Казахстане является недемократичной. В ноябре 2011 г. группа пропрезидентски настроенных депутатов призвала провести досрочные выборы по новой системе, и такой шаг был поддержан президентом Нурсултаном Назарбаевым.

По итогам январских выборов президентская партия «Нур Отан» сохранила за собой монополию на власть, набрав 81% голосов избирателей. Две другие партии — партия бизнесмена Ак Жола и компартия, также сумели преодолеть 7%-ный барьер и получили места в новом парламенте. Обе партии наблюдатели считают «карманными оппозиционными» партиями существующего режима. Фактически это означает, что президент Назарбаев сохранил в своих руках всю полноту власти. В этой связи неудивительно, что наблюдатели от ОБСЕ критиковали проходившие по новым правилам выборы как недемократические.

По данным Агентства Республики Казахстан по статистике, в 2011 г. рост промышленного производства в стране практически сошел на нет. Объем промышленного производства вырос в прошлом году всего на 3,5% год к году, тогда как годом ранее данный показатель был равен 10%. В декабре 2011 г. прирост промышленного производства составил лишь 0,5% год к году, в то время как динамика показателей в добывающей отрасли, ключевом сегменте казахской экономики, оставалась отрицательной на протяжении 3 месяцев подряд (-1,5% год к году в 4К11). Темпы роста объема инвестиций в основные средства также оставались низкими, составив в прошлом году всего 2,4% год к году.

Хотя пока доступны данные о росте ВВП только за 9М11 (+7,2% год к году), мы практические не сомневаемся в том, что показатели за 4К11 продемонстрируют заметное снижение темпов роста. В то же время, слабые производственные показатели в реальном секторе могли бы быть сбалансированы за счет сильной динамики в потребительском секторе. В 2011 г. объем розничных продаж вырос в Казахстане на 14,5% год к году на фоне роста на 12,3% год к году в 2010 г. Размер реальных зарплат увеличился за 9М11 на 6,1% год к году (+12,3% год к году в 2010 г.), при этом уровень безработицы снизился до 5,4% против 5,8% в конце 2010 г.

В отличие от России и Украины, где обильный урожай и низкий базовый эффект способствовали в прошлом году снижению потребительских цен до рекордно низкого уровня, в Казахстане тенденция изменений ИПЦ не претерпела существенных изменений. В декабре 2011 г. потребительские цены выросли на 8,3% год к году, что превысило показатель аналогичного периода 2010 г. (+7,1% год к году в декабре 2010 г.). Темпы роста ИЦП в декабре прошлого года также оставались в Казахстане высокими (20,3% год к году).

Согласно нашим прогнозам, в 2012 г. ВВП Казахстана увеличится на 5,8% год к году, прирост объема инвестиций составит скромные 2,5% год к году, а уровень инфляции по итогам 2012 г. дойдет до 7,3%.

Засвидетельствование аналитиков

Указанные в подготовленных Группой «Открытие» отчетах аналитики свидетельствуют, что:

1) выраженная в отчетах точка зрения в точности отражает их личный взгляд на рассматриваемые ценные бумаги или эмитента,

2) размер их вознаграждения ни полностью, ни частично не зависел, не зависит и не будет зависеть прямо или косвенно от конкретных рекомендаций или точки зрения, изложенных аналитиком в подготовленных Группой «Открытие» отчетах.

Указанные в подготовленных Группой «Открытие» отчетах аналитики получили вознаграждение, размер которого базируется на различных факторах, в том числе на совокупных доходах группы «Открытие», часть которых поступает в результате инвестиционно-банковской деятельности Группы «Открытие».

Важное уведомление

Инвестиционная аналитика (Аналитика) была изначально представлена на английском языке компанией Otkritie Securities Ltd., деятельность которой разрешена и регулируется Управлением по финансовым услугам Великобритании (FSA). Перевод Аналитики на русский язык публикуется в ознакомительных целях.

Английская версия аналитического материала, в тех случаях, когда это необходимо, содержит важную информацию об эмитенте и описание в общих чертах известных на данный момент конфликтов интересов, которые могут невольно повлиять на объективность аналитика (аналитиков) в отношении эмитента, являющегося объектом настоящего аналитического исследования. Прочая важная раскрываемая информация также включается в аналитический материал, либо приводятся гиперссылки для доступа к ней.

В отношении данного аналитического обзора действует заявление об ограничении ответственности на английском языке, размещенное по адресу http://research.otkritie.com/en/disclaimer/.

Принципы присвоения целевых цен и рекомендаций

Целевая цена отражает прогноз аналитика в отношении абсолютной доходности (повышение курсовой стоимости, прогнозируемое согласно приводимой в аналитическом материале методике оценки на момент публикации, и дивидендная доходность) долевых ценных бумаг на горизонте 12 месяцев.

По долевым ценным бумагам на момент публикации аналитического материала может быть установлена одна из трех рекомендаций:

Покупать: целевая цена превышает курсовую стоимость ценной бумаги на 15%; Держать: целевая цена равна курсовой стоимости ценной бумаги либо выше или ниже ее не более чем на 15%; Продавать: целевая цена ниже курсовой стоимости ценной бумаги на 15%.

Политика аналитического освещения: Аналитик имеет право по своему усмотрению приводить новые сведения, изменять целевую цену и/или рекомендацию с учетом имеющейся информации об эмитенте, являющемся предметом освещения, секторе и/или рынке, если таковая может оказать влияние на его (ее) мнение, изложенное в ранее опубликованном аналитическом материале. Ввиду изменения курсовой стоимости и/или ценовых колебаний ожидаемая абсолютная доходность в отдельных случаях может не соответствовать рекомендации, присвоенной на момент публикации аналитического материала. Подобные временные отклонения считаются допустимыми и подлежат рассмотрению руководством аналитического управления «ОТКРЫТИЕ Капитал».

Решение о покупке или продаже ценных бумаг принимается инвестором самостоятельно на основе собственных инвестиционных целей и только после оценки ожидаемой динамики курсовой стоимости и рисков.